1、10月的新增外匯占款為4416億元，此規(guī)模不但高于市場預(yù)期，并且使外匯占款存量增速繼續(xù)上升，并在十月繼續(xù)加快1.6個百分點，并達(dá)8.4%的水平。從我們對外匯占款判斷的邏輯來看，外匯占款新增量與中美名義利差相關(guān)，另外，在大概率下外占增速和國內(nèi)的價格短周期基本形態(tài)一致。
2、從基本面的角度來看，三季度國內(nèi)經(jīng)濟的回升帶來中美名義增速差的擴張，如果從這個角度來看，目前的外匯占款規(guī)模是符合基本面的；另外，CPI的中樞上移亦引起外匯占款余額增速的抬升，從同比增速口徑上，亦符合基本面特征。但是除此之外，階段性信號仍對外匯占款平滑反饋基本面變化形成擾動，這種擾動包括美國QE帶來的資金流動階段性變化以及相應(yīng)的國債利差變化帶來的博取利差動能。
3、從QE帶來資金流動性階段性變化來看，今年一季度已經(jīng)達(dá)到了后QE流動性充裕時期的極值水平，之后二三季度的外匯占款流入量呈遞減的趨勢，但如果通過外匯占款偏離值來量度是否后QE流動性充裕期已經(jīng)過去的話，可能與兩個因素相關(guān)：即QE維持時間與預(yù)期。從QE2來看，750億元(按月)的長債購買額持續(xù)至2011年二季度，這樣我們看到從2010年四季度(QE2始推出)至2011年二季度，外匯占款偏離值(以中美名義增速差為中樞)一直在一個較高水平，并且呈規(guī)模遞減之勢。如果按照此邏輯的話，由于QE3的購買期限為無期，外匯占款偏離值在QE3退出以前或?qū)⑾陆悼臻g有限，但會隨退出預(yù)期的強弱形成微調(diào)。
4、按照季均高估規(guī)模來看，QE2時期的規(guī)模為4085億元(每月750億美元的購買額)，而截至今年三季度，后QE3充裕時期的高估季均規(guī)模為2632億元(每月400億美元購買額)。如果假設(shè)這兩個變量形成線性關(guān)系的話，目前的季均規(guī)模有450億元左右的溢價，我們認(rèn)為這種溢價有一部分來自于金融項�？傮w來看，中美國債利差與外匯占款規(guī)模處于一個較為背離的形態(tài)上，歷史上這種形態(tài)的背離可能帶給外匯占款的矯正是極為滯后且暫時的(例如05-07年的背離，帶給07年四季度外匯占款一次性極值，而11-13年的背離亦是如此)，當(dāng)然13年一季度的這一次金融項矯正是由美國的進(jìn)一步QE所觸發(fā)的。但我們認(rèn)為隨著人民幣國際化的推開和資本項目進(jìn)一步開放，國債利差與外匯占款的背離情況或?qū)⑵交?/p>
5、在名義增速差值(基本面)側(cè)，我們認(rèn)為即使短期國內(nèi)經(jīng)濟受益于出口而企穩(wěn)的話，國內(nèi)的增長彈性應(yīng)該小于發(fā)達(dá)國家，故增速差值中期來看面臨縮窄的風(fēng)險，可能會總體引起外匯占款規(guī)模的中樞下移。而由于QE3的長期性，流動性充裕期至緊縮期的拐點尚未切換，這將使得后期QE溢價仍在。除此之外，中美國債利差會隨著貨幣流動抗阻的進(jìn)一步解開而對外匯占款有更大的影響，但由于這種變革屬于漸進(jìn)式而非突變式，我們認(rèn)為這個因素只能影響幅度而非趨勢�？傮w來說，外匯占款在QE3規(guī)模下降以前，后QE期間帶來流動性充�；�?qū)⑵鸬礁蟮挠绊憽?/p>
6、長期因素在于長周期的啟動預(yù)期，從近兩次重要的三中全會來看，均形成了外匯占款的大周期底部，當(dāng)然這種現(xiàn)象并非來自于資金的偏好，而是來自于真實的增速差值的擴張。從我們對十八屆三中全會的分析來看，仍難以短期有效提振增速差值，故外匯占款受這一因素影響較低，其對外匯占款的效用只停留在抗阻打開帶來的資金均化上(如第5點所述).
